建研集团外加剂业务快速扩张 检测业务稳中有升

　　一、公司外加剂业务快速扩张，具备十分明显的资金和技术优势

　　建研公司主营业务包括建设综合技术服务业务、外加剂业务和商品混凝土业务。其中外加剂业务近年来扩张迅猛，占收入比重逐年提升。2011年公司在中国外加剂企业排名中位列第四，国内市场占有率达3%，福建省市场占有率达40%，公司未来的发展目标是进入全国前三，外加剂业务实现营业收入10亿元。2012年以来外加剂原材料价格整体较2011年有所下降，毛利率有望较2011年上升。

　　外加剂是轻资产、重流动资金的行业，由于行业普遍存在需要3-4个月垫款期的规则，因此资金对于企业来说非常重要。公司上市后在资金方面具有相对明显的竞争优势。此外，公司还拥有十分明显的技术优势。公司前身厦门市建筑科学研究所，科研出身，拥有非常专业的研发团队，可以为客户定制化服务。公司下游客户主要是混凝土企业，客户粘性很大，基本没有客户流失现象。公司还是铁道部认证的少数几家聚羧酸减水剂企业之一，具备高铁等一整套资质。

　　未来在减水剂业务发展上，公司将综合考虑市场容量、竞争情况等因素，在省会及发达区域周边选点，重点发展中西部地区，同时不排除以收购方式发展东部地区，继续实现外加剂业务的快速外延式发展。

　　从行业角度来看，目前我国的混凝土商品化率还较低，仅20%多，而发达国家达到80%以上。未来随着我国混凝土商品化率的提高，外加剂行业仍有较大的发展空间。

　　二、检测业务稳中有升，具备十分明显的资质和技术优势

　　检测贯穿于施工前到施工结束，每种建筑材料、每个环节都需要检测，因此检测是较为硬性的，近年来公司的接单量一直较为饱满，检测业务稳中有升。

　　由于检测行业存在地域壁垒，每个省只允许本省企业承接省内业务，且检测业务的市场培育期较长，因此异地扩张存在难度。公司主要市场在福建省，省内最主要竞争对手是福建省建筑科学研究院。检测行业的竞争氛围相对较好，公司与福建建科院建立了良性竞争关系，公司的主要市场以福建南部为主，福建建科院主要以福建北部为主。与竞争对手相比，公司具有明显的规模化优势和人力成本优势。公司拥有最高资质，即综合甲级资质，此外还拥有高铁资质，而竞争对手福建建科院没有获得高铁资质。

　　公司拥有30多年历史，市场稳定，在检测业务上拥有绝对龙头地位，福建省内市场占有率第一，厦门市场占有率60%以上。公司检测业务的主要来源有商品房、保障房、公路、铁路等。在市场开拓方面，公司实行纵深拓展，即向福建省地级市、县级市延伸。近年来检测业务的新增量主要来自于福建省厦门行政区以外的地区。检测业务应收账款很小，为公司提供了稳定的现金流。

　　2011年以来，公司拓展了包括勘查、设计、检测、测绘、测评、咨询等在内的业务链，收购了上海中浦勘查技术研究院、泉州市建筑设计院等，并成立了重庆子公司以及北京勘查公司等。重庆子公司具备综合甲级资质，其他公司均是具备几个单项资质。目前异地收购及建立的子公司主要任务仍放在团队建设和市场开拓上，公司技术服务和检测业务的重点仍是福建省内。

　　三、商品混凝土业务坚持“保质优于保量”的发展思路

　　公司的三大主营业务中，商品混凝土业务是受宏观经济影响最大的，但总体来看，2012年以来商品混凝土业务还是延续了2011年的情势，毛利率和历史相比处于较好的水平。

　　商品混凝土是重资产、重流动资金的行业，公司有一定优势但不明显。鉴于目前的下游环境，公司坚持“保质优于保量”的思路。公司目前拥有商品混凝土产能90万方，暂时没有进一步的产能扩张计划。公司利用商品混凝土募投项目未用完的募集资金成立了自己的物流，除了进行自产商品混凝土的运输外，还为其他企业做商混物流运输，充分发挥资源利用率。

　　公司的商品混凝土项目搬迁至厦门市海沧区后，产品覆盖范围得到了扩大，不仅可以辐射到厦门岛内，还可以辐射到岛外的海沧、杏林、集美、灌口、东孚以及漳州市辖区的角美开发区、龙海市等区域。商品混凝土的合理运输半径一般在20-25公里以内，搬迁之前公司合同大多在20多公里以内，搬迁之后公司只选择签10公里以内的合同，2011年仅油费即节省400多万元。搬迁之后，不论从成本还是从覆盖面看均是有利的。

　　四、估值和投资建议

　　预计公司2012-2014年EPS为1.25元、1.67元和2.11元。给予公司“买入”评级，6个月目标价28元。

　　五、重点关注事项

　　股价催化剂：原材料价格大幅下降；固定资产投资大幅增加；公司扩张速度超预期。风险提示：原材料价格大幅上涨；固定资产投资低于预期。