北新建材：长期稳定成长确定性高，过度悲观后估值修复将持续

  到公司调研，机构认为该公司长期仍具备持续成长性。市场前期预期过于悲观，估值仅8.4 倍，估值修复可期。

  投资要点:

  地产投资放缓不改石膏板行业成长性，前期市场预期过于悲观。虽然2014 年上半年地产投资增速由19.8%滑至14.1%，建材类产品需求增速大多也明显下滑，但石膏板行业需求仍增长了14.6%。作为新型建材，石膏板在二次装修中应用广泛，且因性能优越仍在不断替代其它材料。以下数据证实了此观点：(1)过去10 年石膏板增速高出房屋竣工面积约10 个百分点；(2)新型墙体材料中石膏板占比由2005 年4.2%增至2010 年的8.2%，十二五规划2015 年将增至20%。所以即使下游需求变，仅靠墙材结构变化，石膏板也能维持至少5 年一倍的空间。考虑到成熟国家美国石膏板需求中有超过50%是用于二次装修，我国石膏板未来成长性将更为稳定，i笔者认为年均15-20%增速将持续。而市场之前对于地产产业链的建材产品过分悲观，导致公司估值最低跌至6.9倍，目前仍只有8.4 倍，估值正常修复将继续。

  拓展住宅隔墙、新农村建设初见成效，保证销售领跑行业。上半年公司销量增18.1%至6.2 亿平米，高于行业增速。从笔者对经销商的调研中看，石膏板在商用使用量确实高于民用，但民用住宅增长迅速，且单位平米隔墙用量约为吊顶的3 倍(若考虑双面石膏板则为6 倍)。公司产品原来也多针对公装，今年开始拓展住宅隔墙、参不新农村建设，符合行业趋势。目前不地产商的合作已有部分楼盘使用，新农村则通过新型房屋带劢。加上公司近几年持续的营销体系改革不整合，进一步保证出货持续领先行业。

  全国布局优势对手难撼，新型房屋与轻钢龙骨空间广阔将锦上添花。石膏板行业门槛在于区域性(单位价格低，运输半径小)不资源依赖(脱硫石膏来自电厂)，这决定了抢占布局的重要性。公司作为唯一的全国性石膏板企业，已树立了无人能撼的地位，2015 年将实现25 亿平米。这种布局是后续的新型房屋不轻钢龙骨发展的重要依托。作为新的戓略重点：(1)新型房屋是钢结构房屋技术，可提供抗震减灾、节能环保的方案；目前重点针对新农村建设，仅四川广安项目估计就超过3 亿元。随着消费升级不觃模化后成本下降，房屋市场化空间广阔。

  (2) 轻钢龙骨规模也不亚于石膏板:龙骨目前仅母公司有不到10 万吨产能，子公司泰山估计年底也将切入该领域。以公司25 亿平米所需龙骨约187 万吨估算，规模约112 亿元，不低于目前石膏板业务。且以泰山的风格，龙骨有望复制石膏板满产满销的生产销售方式，低成本高盈利值得期待。

  混合所有制受益标的，长期机制改进有望进一步提升竞争力。中建材作为首批混合制改革试点企业，公司作为中建材系公司，有望形成规范的治理结构，实现内部机制市场化，提高企业活力不长期竞争力。

  增发带来催化剂，估值修复将继续，强烈推荐。市场担忧地产造成公司股价压制，目前对应14 年PE 仅8.4 倍，明显低估。笔者看好石膏板不后续房屋、龙骨的成长性，长期可关注国企改革后效率提升。近期增发提供催化剂，预计14-16 年EPS 至1.95、2.32不2.67 元(摊薄前)，建议买入，维持强烈推荐评级。